• Дорогой долг: нет худа без добра

Дорогий борг: лихо не без добра

28 августа 2018

Андрей Боренков,
Директор BDO Корпоративные Финансы

Ко Дню Независимости Министерство финансов Украины объявило о частном размещении еврооблигаций общей суммой в $725 млн сроком на 6 месяцев.

Размещение проходило среди ограниченного круга инвесторов (перечень которых не раскрывается) без традиционного роад-шоу и, вероятно, новый выпуск даже не будет торговаться на вторичном рынке.

Примечательно и то, что стоимость выпуска оказалась высокой: около 9.2% при том, что аналогичные существующие выпуски с погашением в 2019 году торговались на тот момент с доходностью ниже 7%.

Размещение вызвало противоречивые оценки в финансовом сообществе. Упрощенно, комментарии делились на два типа:

  • Позитив: Украина в принципе смогла самостоятельно выйти на рынки для осуществления займа несмотря на то, что финальные договоренности с МВФ еще не достигнуты
  • Негатив: размещение очень дорогое, существенно дороже текущих выпусков. Это провал и оценка результатов деятельности правительства со стороны инвестиционного сообщества. Возможно, это также коррупция и договорное закрытое размещение среди непрозрачного круга покупателей, которые получат дополнительную доходность.

С позитивными комментариями можно согласиться, но с оговоркой: сам факт размещения важен, но с учетом ежегодного погашения около $6 млрд на протяжении нескольких следующих лет Министерству Финансов придется еще неоднократно выходить на рынок за новыми займами, а это будет возможно только в случае дальнейшего сотрудничества с МВФ. При этом сам МВФ преимущественно дает средства на увеличение резервов НБУ, а не на финансирование дефицита бюджета, но все-таки сам факт сотрудничества является очень важным триггером как для международных доноров, так и для частных инвесторов. Иными словами, успешность следующих размещений Министерства Финансов будет напрямую зависеть от результатов переговоров с МВФ уже этой осенью.

С негативными комментариями можно согласиться, но тоже с оговорками. Учитывая закрытый характер размещения и отсутствие роад-шоу коррупционная составляющая теоретически возможна, но скорее всего более высокая ставка и непубличность связана со спешкой Министерства Финансов, которому предстоит выплатить практически всю привлеченную сумму уже в сентябре по старым еврооблигациям и по кредиту МВФ. Причина возникновения спешки не вполне понятна, однако можно предположить, что ранее у Министерства Финансов были основания предполагать, что сотрудничество с МВФ возобновится раньше и до сентября удастся осуществить полноценный крупный долгосрочный выпуск еврооблигаций на лучших условиях.

Если предположения выше верны, то в какой-то момент Минфин осознал, что, если ожидать финальных договоренностей с МВФ, можно просто не успеть привлечь средства и рассчитаться по сентябрьским обязательствам (а это приведет к техническому дефолту). Теоретически, можно было бы привлечь гривну на украинском рынке и попробовать купить валюту, однако быстрая покупка более $700 млн на межбанке точно привела бы к еще большему росту курса, что на текущий момент является неприемлемым решением.

Привлечение является бридж-кредитом (то есть коротким кредитом для срочного покрытия текущих потребностей), и, возможно, будет рефинансировано в будущем после успешных переговоров с МВФ.

Еще одна дискуссия, которая разгорелась в связи с размещением, касалась внутренних ресурсов украинского рынка для финансирования потребностей правительства. Частично она подогревается ставшей нарицательной фразой о "миллиардах долларов под матрасами у населения", однако даже в случае наличия этих миллиардов спрос на ОВГЗ со стороны населения пока остается невысоким (доля физических лиц в общем объеме выпущенных ОВГЗ не превышает процента, хотя сами объемы быстро растут) даже при том, что доходность в валюте по ОВГЗ существенно выше, чем по валютным банковским депозитам (3-6% против 0-2%) и по доходам от ОВГЗ не нужно платить 18% налога на доходы физических лиц.

Похоже, что НБУ и Минфин намерены использовать и этот ресурс: сейчас активно обсуждается возможность упрощения процедуры покупки государственных ценных бумаг, номинированных в ценной валюте: планируется разрешить оплачивать такие бумаги с валютных счетов населения, а также реализовать проект с одним из госбанков по прямой покупке ОВГЗ без брокера. Упрощение доступа к рынку ОВГЗ для населения может стать неплохой альтернативой валютному депозиту, хотя без возможности полноценной торговли ликвидность инструмента все-таки будет куда ниже депозита.

В игру потенциально могут включиться и коммерческие банки, в том числе – за счет собственных активных операций по покупке валютных государственных бумаг. Если объем рынка будет интересным для банкиров, то это может повысить ставки по валютным депозитам, которые у многих банков находятся в околонулевой зоне из-за того, что спрос на кредиты в валюте очень ограничен.

Так что нет худа без добра: с одной стороны – пусть и дорого, но Минфин выпутался из потенциально неприятной ситуации в сентябре, с другой – дорогое размещение вызвало потенциальный интерес внутреннего рынка к государственным валютным бумагам и в случае правильных действий регулятора и продвижения инструмента население (напрямую и через банки) может стать дополнительным источником средств для обслуживания существующего внешнего долга.


Оригинал читайте на сайте журнала Новое Время і Радио НВ.

{% if (CurrentDocument.DocumentUrlPath.Contains("services")) { %} {% } |(user)BDOMacroSigner|(hash)2066ba9fec2726afd2fd6b3a06b0bc573ae88fcc0ffaf14ec6e8a8e4a20cddd4%}