M&A-Prüfung: worauf achtet man vor dem Vertragsabschluss

Eine praktische Checkliste für die Due-Diligence-Prüfung vor dem Abschluss einer Fusion oder Übernahme (M&A), die Ihnen hilft, Risiken zu minimieren, den Preis anzupassen und die Transaktion richtig zu strukturieren.

Der M&A-Markt in der Ukraine gewinnt allmählich wieder an Dynamik: Investmentfonds und strategische Investoren beginnen bereits, vor dem Hintergrund einer möglichen europäischen Integration nach den attraktivsten Vermögenswerten zu suchen, während Unternehmen in erster Linie nach Partnern sowie nach Möglichkeiten zur Konsolidierung oder umgekehrt nach Möglichkeiten zum Verkauf von nicht zum Kerngeschäft gehörenden Vermögenswerten suchen. Gleichzeitig machen Unsicherheiten hinsichtlich der Zukunft, steuerliche und operative Risiken sowie mögliche Mängel in der Qualität der Management- oder offiziellen Berichterstattung Fehler in der Vorbereitungsphase einer Transaktion besonders kostspielig. Genau deshalb ist eine qualitativ hochwertige M&A-Prüfung (Due Diligence) keine Formalität, sondern ein Instrument zum Risikomanagement und zur Preisgestaltung. 

Im weitesten Sinne versteht man unter Due Diligence die Sammlung und Analyse von Informationen über ein Unternehmensobjekt vor dem Abschluss einer Transaktion oder dem Erwerb von Vermögenswerten. Im Bereich M&A handelt es sich dabei um eine umfassende Prüfung des Übernahme- bzw. Investitionsziels, wobei der Schwerpunkt auf den Aspekten liegt, die die tatsächliche Durchführbarkeit der Transaktion, den Preis und die Zahlungsmodalitäten, die Transaktionsstruktur sowie die Garantien und die Haftung der Parteien beeinflussen können. Glücklicherweise lassen sich die meisten potenziellen Probleme bereits in frühen Phasen der Prüfung aufdecken (abgesehen von Fällen gezielter Betrugsabsicht), sodass eine qualitativ hochwertige Due Diligence ein hohes Maß an Sicherheit bieten kann, dass der Zustand des Transaktionsobjekts weitgehend den Vertragsbedingungen entspricht. 

 

1. Beginnen Sie mit der richtigen Fragestellung: Wozu benötigen Sie eine Due-Diligence-Prüfung? 

Legen Sie vor Beginn der Prüfung fest, welches Ergebnis Sie genau erzielen möchten. Typische Ziele für den Käufer sind die Bestätigung/Präzisierung der Ausgangsdaten zum Unternehmen, die Identifizierung von Risiken (Markt-, Rechts-, Steuer-, Technologie- und Reputationsrisiken), die Prüfung von Vermögenswerten und Verbindlichkeiten (insbesondere außerbilanzieller, deren Aufdeckung eine schwierige Aufgabe sein kann) sowie die Bewertung der Integrationsmöglichkeiten in die Unternehmensgruppe des Käufers. 

Auch wenn der Verkäufer die zu prüfende Partei ist, verfolgt er ebenfalls eigene Ziele: Seine Hauptaufgabe besteht darin, das Fusions- und Übernahmeobjekt so realitätsnah wie möglich darzustellen, den Umfang und die Anzahl der Garantien zu minimieren sowie einen für ihn möglichst günstigen Zahlungsplan zu gewährleisten. 

Praktischer Tipp: einigen Sie sich auf das Format des Ergebnisses. Oft ist ein „Red-Flag“-Bericht der effektivste erste Schritt: ein kurzes Dokument mit sogenannten „Dealbreakers“ (Problemen, die für eine der Parteien so gravierend sind, dass die Verhandlungen abgebrochen werden) und anderen wesentlichen Risiken. Er hilft dabei, schnell zu entscheiden, ob die Transaktion fortgesetzt werden soll und was genau bei der Ausarbeitung des SPA (Sale Purchase Agreement, Kaufvertrag) besprochen werden muss. 

Ein weiterer wichtiger Punkt: legen Sie den Wesentlichkeitsschwellenwert fest (den Wert, unterhalb dessen Transaktionen nicht im Detail analysiert werden), die wichtigsten Fristen sowie eine Liste der zu überprüfenden Schlüsselhypothesen (z. B. „Das Unternehmen hat keine versteckten Verbindlichkeiten“ oder „Die wichtigsten Verträge bleiben nach einem Kontrollwechsel bestehen“).

2. Finanzprüfung: Die Qualität des Gewinns ist wichtiger als das EBITDA selbst

Eine finanzielle Due-Diligence-Prüfung soll folgende Fragen beantworten: Sind die historischen Finanzergebnisse vertrauenswürdig und gibt es Gründe anzunehmen, dass sie sich in Zukunft fortsetzen werden? Die Hauptaufgabe einer solchen Prüfung besteht darin, zu ermitteln, ob man den historischen Finanzergebnissen des Unternehmens vertrauen kann. In der Praxis kann der Verkäufer bestimmte „vor dem Verkauf“ durchgeführte Vorbereitungen treffen: die Bedingungen mit Kunden ändern, die Erfassung von Erträgen beschleunigen, Aufwendungen verschieben, vorteilhafte Geschäfte mit verbundenen Parteien tätigen (die möglicherweise nicht als verbunden identifiziert wurden). 

Worauf Sie vor allem achten sollten: 

• Qualität der Daten und der Buchführung. Wenn offizielle Berichterstattung und tatsächliche Managementbuchhaltung parallel existieren, steigen die Risiken erheblich: Ein potenzieller zukünftiger Eigentümer muss sich ein bestimmtes Gesamtbild zusammenreimen und einschätzen, wie sich dies auf Steuerrisiken und rechtliche Garantien auswirkt. 
• Anpassung von EBITDA / Gewinn. Identifizieren Sie einmalige und atypische Transaktionen, die Auswirkungen von konzerninternen Transaktionen und Änderungen der Rechnungslegungsgrundsätze sowie ungewöhnliche Kostenentwicklungen. 
• Betriebskapital und Cashflow. Überprüfen Sie die Forderungen (Zahlungsverzug, uneinbringliche Forderungen) und Verbindlichkeiten (insbesondere versteckte Verpflichtungen), den Umfang der Vorräte und deren Liquidität sowie die Umwandlung des EBITDA in Zahlungsmittel. Ein wichtiger Aspekt ist die Normalisierung des Betriebskapitals: In der Regel sollte das in der Bilanz ausgewiesene Betriebskapital so hoch sein, wie es zur Erzielung des EBITDA- oder Gewinnniveaus erforderlich ist, für das der Verkäufer im Rahmen der Unternehmensbewertung zahlt. Ein Mangel an Betriebskapital wird bei diesem Ansatz vom Verkäufer ausgeglichen, während ein Überschuss entweder in gewisser Weise in den Unternehmenswert einbezogen oder zugunsten des Verkäufers abgezogen werden kann, sofern dies physisch möglich ist. 
• Nettoverschuldung und schuldenähnliche Posten. Neben Bankkrediten ist es wichtig, Garantien, Bürgschaften, Strafen, Darlehen von Gesellschaftern, Mietverpflichtungen, Prozessrisiken und andere bedingte oder außerbilanzielle Verpflichtungen zu berücksichtigen. 
• Analyse der Geschäftsfaktoren. Die Marktlage, die Umsatzdynamik des Unternehmens und Prognosen, die Margen, die Struktur von Erträgen und Aufwendungen, die Kreditbelastung und die Kreditauflagen sind grundlegende Indikatoren für die Fähigkeit des Unternehmens, nach der Transaktion stabil zu arbeiten. 

Bei der finanziellen Due Diligence ist es wichtig, nicht nur die Primärdaten zu analysieren, sondern auch die Position des Verkäufers eingehend zu prüfen, denn die Unmöglichkeit oder Schwierigkeit, sich ein umfassendes Bild von den Finanzergebnissen des Transaktionsobjekts zu machen, ist stets ein alarmierendes Anzeichen, das zumindest erweiterte Garantien seitens des Verkäufers erforderlich macht.

3. Steuerprüfung: Optimierung heute – Ansprüche morgen

Die steuerliche Due Diligence ist eine Analyse der Steuerpraktiken eines Unternehmens sowie eine Bewertung potenzieller Ansprüche der Steuerbehörden und des Stands der Abrechnungen mit dem Fiskus, die potenzielle Ansprüche der Steuerbehörden und eine finanzielle Bewertung möglicher Risiken aufzeigen soll. Diese Risiken wirken sich fast immer auf die Verhandlungen über den Preis, die Mechanismen für Einbehalte/Escrow (Zwischenkonten für die schrittweise Durchführung von Zahlungen) und den Umfang der Verkäufergarantien aus. Ein wichtiger Punkt kann auch die Diskrepanz zwischen den Steuerpraktiken des Verkäufers und des Käufers sein, wenn letzterer auf deutlich höheren Steuerrisiken für sich selbst bestehen kann, als der Verkäufer gewohnt ist einzuschätzen (was beispielsweise beim Erwerb eines ukrainischen Objekts durch einen ausländischen Investor regelmäßig vorkommt).

Typische Risikobereiche für ukrainische Unternehmen: 

• Aggressive Steueroptimierung oder Optimierung in der Grauzone (z. B. der Einsatz von Einzelunternehmern als Ersatz für Arbeitsverhältnisse in dafür untypischen Funktionen)
• Vollständigkeit und Pünktlichkeit der Einreichung von Steuererklärungen und der Zahlung von Steuern 
• Probleme bei der Berechnung (oder spezifische Praktiken) und Zahlung von Körperschaftssteuer, Mehrwertsteuer oder Verbrauchsteuer (sofern vorhanden) sowie von Lohnabgaben 
• Verrechnungspreise und Transaktionen mit verbundenen Unternehmen 
• Steuerprüfungen und Streitigkeiten mit den Steuerbehörden, Nachweis von Verlusten und nicht erstatteten Vorsteuerguthaben (sofern relevant). 

Praktischer Tipp: Beschränken Sie sich nicht auf eine formale Prüfung der Steuererklärungen. Versuchen Sie, die Ketten der Steuerbemessungsgrundlagen und der Belege sowie die tatsächliche Durchführung von Transaktionen nachzuvollziehen, die erhebliche steuerliche Auswirkungen haben. Analysieren Sie unbedingt die bestehenden Praktiken im Einklang mit Ihren eigenen Regeln, simulieren Sie potenzielle Ansprüche der Steuerbehörden für frühere Perioden oder den Umfang der Abrechnungen, die Ihr Unternehmen gemäß seinen eigenen Regeln vornehmen wird. Dies wird Gegenstand von Verhandlungen und Grundlage für Preisanpassungen oder die Gewährung von Garantien sein.

4. Rechtliche Due-Diligence-Prüfung: Eigentumsverhältnisse, Verträge und „Knackpunkte“ in der Unternehmensgeschichte

Die rechtliche Due-Diligence-Prüfung überprüft die rechtliche Sauberkeit des Unternehmens: Eigentumsstruktur, Status der Vermögenswerte, wichtige Verträge, Rechtsstreitigkeiten, Belastungen und die Einhaltung gesetzlicher Vorschriften.

Konzentrieren Sie sich auf vier Hauptbereiche: 

• Unternehmensbereich: Eigentumsrechte am Vertragsgegenstand (im Falle einer juristischen Person), Gründungsdokumente, Historie der Unternehmensentscheidungen, Befugnisse der Leitungsorgane, Vorhandensein von Aktionärsvereinbarungen und außerbilanziellen Verpflichtungen (z. B. „goldene Fallschirme“, Optionen, nicht deklarierte Garantien). 
• Vermögenswerte: Rechte an Immobilien/Grundstücken, bewegliches Vermögen, geistiges Eigentum (Marken, Domains, Software), bestehende Belastungen und Risiken einer Anfechtung der Rechte. 
• Verträge: Kontrollwechsel als Voraussetzung für Vertragsänderungen, Abtretungsverbote/-beschränkungen, Vertragsstrafen, Exklusivität, lange Laufzeiten, Währungs- und Preisformeln. Tatsächlich kann ein Kontrollwechsel zu einer erheblichen Verschlechterung der Bedingungen bestehender Verträge führen und somit die Finanzergebnisse, die üblicherweise die Grundlage der Bewertung bilden, unmittelbar beeinflussen. Die Beziehungen des Verkäufers zu seinen Vertragspartnern können in dieser Situation sowohl positiv als auch negativ wirken, doch ist es gängige Praxis, Anforderungen zur Verhandlung mit wichtigen Lieferanten oder Partnern aufzunehmen, um die bestehenden Kooperationsbedingungen aufrechtzuerhalten. 
• Rechtsstreitigkeiten und regulatorische Anforderungen: aktuelle und potenzielle Rechtsstreitigkeiten, Erfüllung von Lizenzanforderungen, Genehmigungsunterlagen, Compliance in branchenkritischen Fragen. 

Ein praktischer Tipp: Erstellen Sie eine Liste der Vereinbarungen, ohne die Ihr Unternehmen entweder nicht funktionieren oder seine Ziele nicht erreichen kann (Top-Kunden, wichtige Lieferanten, Mietverträge, Finanzierungen), und prüfen Sie diese als Erstes – genau dort liegen meist die entscheidenden Stolpersteine.

5. Operative und technische Due Diligence: Was nach dem Abschluss investiert werden muss

Die operative (manchmal auch technische) Due Diligence zielt darauf ab, festzustellen, ob die vorhandenen Vermögenswerte und Prozesse dem angegebenen Geschäftsmodell entsprechen und welche Investitionen nach der Transaktion erforderlich sein könnten. In der Regel wird die operative Due Diligence entweder vom technischen Team des Käufers oder von speziell hinzugezogenen Experten durchgeführt, die unter der Leitung des technischen Teams des Käufers arbeiten, da gerade die operativen Prozesse in der direkten Verantwortung der übernehmenden Seite liegen. 

Was zu beachten ist: 

• Der physische Zustand der Sachanlagen, der Bedarf an Kapitalinvestitionen und Instandhaltungsprogrammen, das Fehlen wichtiger Vermögenswerte.
• Qualität der Geschäftsprozesse und Kontrollen (Einkauf, Lager, Vertrieb, Produktion), Abhängigkeit von einzigartigen Fachkräften. 
• Integrationskompatibilität mit der Käufergruppe: IT-Infrastruktur, Berichterstattung, Budgetierung, Richtlinien, technische Kompatibilität. 
• Cybersicherheit und IT-Risiken (insbesondere wenn das Unternehmen über kritische Daten oder Infrastrukturkomponenten verfügt): grundlegende IT-Prüfung und Prüfung der Informationssicherheit / Penetrationstest, um das tatsächliche Ausmaß der Schwachstellen zu erfassen. 

Für bestimmte Branchen sind spezifische Prüfungen angebracht: Umwelt, HSE, ESG, Prüfung der Auswirkungen auf wichtige Stakeholder usw.

6. Wie wirken sich die Ergebnisse der Due-Diligence-Prüfung auf die Transaktion aus: Preis, Struktur, Garantien

In der M&A-Praxis gibt es kaum Unternehmen, bei denen im Rahmen der Prüfung keine Beanstandungen auftauchen; daher ist die entscheidende Frage lediglich, ob diese Beanstandungen ein Deal-Breaker sind oder Gegenstand von Verhandlungen und Kompromissen. 

Typische Folgen der Due Diligence: 

• Rücktritt von der Transaktion oder Unterbrechung bis zur Behebung kritischer Probleme (ein oder mehrere Deal-Breaker wurden festgestellt). 
• Änderung der Transaktionsstruktur (z. B. direkter Erwerb von Vermögenswerten anstelle des Erwerbs des Unternehmens, das diese besitzt; Ausgliederung eines „reinen“ Teils des Geschäfts). 
• Anpassung des Preises und des Zahlungsmechanismus: Einbehaltung eines Teils der Zahlung bis zur Klärung sensibler Fragen (über einen Treuhandmechanismus) oder bis zum Erreichen bestimmter finanzieller Ergebnisse (Earn-out), Vornahme von Anpassungen bei nicht standardmäßigen Größen der Nettoverschuldung und des Betriebskapitals usw. 
• Überprüfung des Pakets an Garantien und Zusicherungen des Verkäufers. 

Ein separates Instrument zum Schutz des Verkäufers ist das Disclosure Letter: Darin hält der Verkäufer bekannte Mängel fest, und nach dessen Annahme durch den Käufer sind Ansprüche vorwiegend in Bezug auf nicht offengelegte Sachverhalte möglich.

7. Was der Verkäufer vor Beginn der Prüfung vorbereiten sollte: Vendor Due Diligence und „Data Room“

Wenn Sie der Verkäufer sind, kann die Vorbereitung auf die Due Diligence Monate an Zeit sparen und die Chancen auf einen erfolgreichen Abschluss der Transaktion erheblich erhöhen.

Kurze Liste der „Hausaufgaben“: 

• Wenn möglich: Durchführung einer Vendor Due Diligence: eine unabhängige Prüfung, die es ermöglicht, Risiken frühzeitig zu erkennen und zu beheben. Es ist wichtig, dass diese Prüfung von einer dritten Partei durchgeführt wird, die keinen internen Interessenkonflikt hat, wie er beim Management häufig auftritt. 
• Einrichtung eines virtuellen Datenraums (VDR): Vorbereitung eines strukturierten Dokumentenpakets (Registrierung, Vermögenswerte, wichtige Verträge, Finanzen, Steuern, Personal usw.). Dies ermöglicht es dem potenziellen Käufer nicht nur, schnell mit der Prüfung zu beginnen, sondern bietet auch die Möglichkeit, gleichzeitig mit mehreren potenziellen Käufern zu arbeiten. 
• Einsetzung eines internen Teams sowie von Verantwortlichen für den Datenfluss und die Interaktion mit dem potenziellen Käufer, Bereitstellung allgemeiner Anweisungen für dieses Team und Motivation zur Erzielung von Ergebnissen.
• Abstimmung der Grundprinzipien und wesentlichen Vertragsbedingungen vor Beginn der vollständigen Due Diligence (um keine Ressourcen für eine Prüfung „um der Prüfung willen“ zu verschwenden). 
• Transparente Kommunikation: Verheimlichte Fakten kommen fast immer ans Licht und verursachen später höhere Kosten in der SPA-Phase oder in Form von geltend gemachten Gewährleistungen.

 
 

Fazit

Eine M&A-Prüfung vor Vertragsabschluss dient der Risikominimierung und der Vorhersehbarkeit des Ergebnisses. Eine gut konzipierte Due-Diligence-Prüfung beantwortet drei praktische Fragen: „Ist der Kauf sinnvoll?“, „Wie hoch sind die tatsächlichen Kosten?“ und „Wie lässt sich der Vertrag am besten gestalten, um die Risiken unter Kontrolle zu halten?“. Eine richtig geplante Due Diligence spart sowohl dem Käufer als auch dem Verkäufer erheblich an Aufwand und Ressourcen und ermöglicht es, fundierte Vereinbarungen mit einem begrenzten Maß an Unsicherheit und somit nur mit dem notwendigen Umfang an Garantien zu treffen. 

Wenn Sie eine Fusion oder Übernahme planen und die Risiken vor Vertragsunterzeichnung bewerten möchten, können die Experten von BDO Ihnen bei der Durchführung einer umfassenden Due-Diligence-Prüfung behilflich sein. Das Team von BDO verfügt über Erfahrung in der finanziellen, steuerlichen und rechtlichen Prüfung von Unternehmen im Rahmen von M&A-Transaktionen und unterstützt Investoren und Unternehmensinhaber dabei, Transaktionen unter Berücksichtigung der identifizierten Risiken zu strukturieren. 

Wenden Sie sich an BDO, um professionelle Unterstützung in der Vorbereitungs- und Prüfungsphase der Transaktion zu erhalten.